KSB Aktie

Die Zahlen sind beim Umsatz und EBIT am unteren Ende meiner Erwartung herausgekommen. Insbesondere im Q4 ist ein Umsatzrückgang im Vergleich zum Q4.22 um rund 43 Mio. zu beobachten.

Meine Prognose für 2024 ist ein Umsatzwachstum von 3% und eine EBIT-Marge von 7% (siehe zuletzt Beitrag 2.355 vom 14.11.23).

Nun ist die Entwicklung des "Wordings" aber interessant:
Wurde in der Quartalsmittteilung Q3.23 noch von einem herausfordernden Jahr 2024 gesprochen, aufgrund der Abkühlung des allgemeinindustriellen Standardgeschäfts, liest man heute: "Für das Geschäftsjahr 2024 planen wir, die positive Entwicklung des Unternehmens fortzusetzen.“

Da Dr. Stephan Timmermann Maschinenbauingenieur ist, gehe ich davon aus, dass er weiß, was die Worte mathematisch bedeuten. Demnach müssten Umsatz und Ertrag für 2024 über dem des Jahres 2023 liegen.

Angesichts der beiden florierenden hochmargigen Bereiche (Atom-)Kraftwerkspumpen und des Feststoffpumpen wäre es für mich auch plausibel, dass diese beiden Bereiche zusammen mit dem stabilen Wassergeschäft ein schwächeres Industriepumpen-Standardgeschäft überkompensieren. Perspektivisch auf jeden Fall.
Insofern empfinde ich den Wording-Trend von Dr. Timmermann postiv gerichtet.

Ich bleibe aber vorerst vorsichtigerweise bei einer Margenanname von 7% für 2024 (Beitrag 2.355). Ein Umsatzwachstum von 3% müsste angesichts des AE (AB zum 31.12. kennen wir nicht) machbar sein. Überteuert ist die Aktie auch im letzten, pessimistischeren Fall nicht. KSB wird als weltweiter Marktführer langfristig vom Ausbau der Atomkraft profitieren.

Meine Hoffnung scheint sich leider nicht komplett zu bewahrheiten: der Kurs der Vorzüge scheint bei 500 € seinen Boden gefunden zu haben. Schade, ich hätte mir einen Rutsch auf 450 Euro gewünscht. Wie dem auch sei. Bei 500 Euro ist die Aktie auch für KSB-Verhältnisse günstig. 2024 dürfte ertragsmäßig weiter gut laufen. Zwar schwächelt das Industriegeschäft aber das ist von der Profitabilität hier immer sehr heterogen gewesen. Entscheidend für die Profitabilität von KSB ist aber, wo es in welcher Branche wie läuft und da sieht es ganz gut aus. Die wichtigen Branchen laufen: Wasser/Infrastruktur müsste gut laufen, der hochmargige Energiebereich ebenfalls. Hier dürfte KSB sehr vom internationalen Ausbau der Kernenergie profitieren, wo man historisch stark ist. Ebara meldete heute einen AE im Energiebereich von +85%, im Wasserbereich vonn +20%. Besonders hochmargig ist bei KSB auch das Geschäft von GIW. Hier müsste es weiter brummen, gerade im Service.

Nimmt man trotzdem einen EBIT-Margenrückgang für 2024 auf 7% an, läge das KGV bei rund 8. EV/EBIT inkl. Pensionen und Minderheitenansprüche in Indien bei ca. 6-7. Das ist für KSB-Verhältnisse ok, zumal es ein pessimistisches Szenario ist.

Das ist gut zusammengefasst. Man kann sich darauf fokussieren bei Kunden Serviceverträge unterzubringen, muss sich diese aber mit Preisnachlässen bei Pumpen erkaufen. Oder man kann sich auf hohe Margen bei Pumpen fokussieren und Serviceverträge unabhängig davon unterbringen. Erstgenanntes führt zu stetigeren Cashflows, das grundsätzliche Geschäftsmodell ändert sich aber nicht.

Na klar, das Segment "Service" hat sich sehr positiv entwickelt (ich glaube, die Segmentberichterstattung muss so ca. 2011 damit angefangen haben).

Gerade seit 2016/2017 gab es bei KSB den Strategiewechsel, hin zu mehr Service und Digitalisierung, den ja nicht Timmermann, sondern, ich glaube Stegmüller damals eingeleitet hatte. Dazu musste man aber erstmal die Strukturen aufbauen.

Das ist aber im Maschinenbau ein generell zu beobachtender, sehr schöner Trend, dass sich über Service und Ersatzteilgeschäft immer mehr das Gillette- (oder HP-) Prinzip durchsetzen läßt. Sehr deutlich ist das bspw. auch bei DMG Mori oder Krones zu sehen. Das Geschäft von Werkzeugmaschinenherstellern war früher mal extrem zyklisch. Für Maschinenbauer ist das ein, von Börsianern meist unbeachteter, sehr schöner Nebeneffekt der Digitalisierung, da Maschinenbauer in den letzten Jahren die Wertschöpfung und Kundenbindung deutlich vertiefen konnten (von wegen Old Economy).

Insofern muss man bei KSB aber auch den Erfolg von "Service" relativieren:
Ein großer Teil der Marge ist innerhalb des Konzerns vom Pumpen-Geschäft zum Service-Geschäft gewandert. Früher lag die EBIT-Marge des Pumpengeschäfts immer so zwischen 5 und 7%. Heute, in einem relativ guten Jahr 2022 schafft man dort nur noch 2%. Das liegt daran, dass die Wertschöpfung von Pumpen zu Service gewechselt ist.

@Syrtakihans

>> Das Konzernergebnis nach Minderheiten bzw. das EPS eines einzelnen GJ zu schätzen ist
>> schwierig, weil die Minderheitenanteile und die Steuerquote aufgrund der komplexen Konzernstruktur
>> sehr unsicher sind. EBT bzw. EBIT sind schon einfacher.
Mit der Berechnung des Minderheitenanteils muss ich mich noch detailliert auseinandersetzen. Meine Zahlenreihe ist nach Steuern und Minderheiten. D.h. selbst wenn man das berücksichtigt, hat man das Muster, dass das 2HJ deutlich über dem 1HJ liegt. Und es für einen Maschinenbauer ein zu erwartendes Muster, weil die üblicherweise im Q3 ihr stärkstes Quartal haben.
Dazu kommt bei KSB noch die Besonderheit, dass sie im 2HJ i.d.R. einen geringeren Personalaufwand haben als im 1HJ, obwohl das 2HJ umsatzstärker ist.
Was die Steuerquote angeht, habe ich es mir einfach gemacht. Gemäß Aussage im Call, soll sie im Gesamtjahr 2023 um die 27 % liegen: „So my message to you is taxes on income will be at about 27% at the end of the year.”

>> Alle paar Jahr läuft KSB durch einen Makrozyklus, der die Marge steigen lässt. Dem folgt dann die
>> Börse mit dem Glauben, dass die operative Marge wegen x-beliebiger Gründe nachhaltig auf ein
>> höheres Niveau steigt.
Die Gefahr sehe ich auch, weshalb ich besser verstehen möchte, woher der Anstieg genau kommt. Andererseits stimmte ich hugohebel zu, dass das Management in den letzten Jahren einiges verändert hat, wie es im Call auch darlegt. Das kann natürlich auch zu dauerhaft höheren Margen führen. Im folgenden dazu ein Ausschnitt, was sie dazu gesagt haben:

Dr. Stephan Timmermann:
“What are the drivers of this success? And for sure I could elaborate quite a few minutes on this, but I've tried to summarize it in one little slide.
The key drivers of this success, they are graspable [überschaubar].
1.) Company organization with focus on markets
It's for one the organization, that we have put in place as the result of our strategy program Client 21. We put Client 21 in place in 2020 just before Corona hit us. This strategy, which focuses on markets and divides our company into the pumps division, the valves division and our Supreme Service division, is really starting to reap the crop.
2.) Focus on aftersales: KSB SupremeServ
Having said this, KSB SupremeServ is one of the muscles of our profitability. We started this journey in 2018 by changing the mindset, which is connected to this, to really make a company focused on after sales. Yes, slowly but surely it is showing an impact. And there's a lot of more improvement to go.
3.) Restructuring of the parent company: “KGaA project” (red list countries)
Then in pinpointing subsidiaries which are making a loss. I mean, this is basic entrepreneurial work. But we have professionalized this. And for sure one of the biggest chance, that we took on the radar screen was the company that headquarters our KSB world. It is what we call in Germany the KGaA, which is the company, of which you have bought the stocks from. The KGaA encompasses all German production plants - in Pegnitz, in Halle, in Frankenthal and the big headquarter - around 4.000 employees. We had sizable problems of being profitable in this entity. With a project, which we called basically restructuring the KGaA started in 2020, we have managed to sizably reduce the losses and today we record a very, very sizable profit. And this is just the beginning of the journey.
4.) Cost awareness and prudence
If you do all of this, you change mindsets. And for sure one of the most important mindset changes, that we have reached - and this is absolutely essential, especially if you become as profitable as we are today and have the objective of becoming even more profitable - is both cost awareness and prudence. You can only spend the euro once. And I think a lot of things have gone into this - all around the world - to raise this cost awareness.
5.) Less mistakes / fail fast
Closely related to this: We have lost a lot of money in the past by making mistakes. By taking projects into our books, which were economically either not viable or which were technologically not executable, the way that we have predicted it. And I think of Lee Tunnel - some of you might know it - was an absolute disaster and this loss of course has to be compensated. I would say, with all the risk mitigation programs, that we have in place today, the possibility that we really have a sizable loss making project - of course it cannot be avoided; where people work, they make mistakes - is much, much, much smaller than it was in the past. And we see this in our fiscal results. And what we have learned - and again this is something which is connected to culture - if we make mistakes, we fail fast. We have managed to see, that our employees report mistakes immediately. And this is good. Then we can act fast, get in contact with the customer and learn from of our mistakes.
6.) Securing contribution margin (smart price increase & smart sourcing)
In addition to this, of course, especially in those times, when prices were surging on the commodity side, we did a lot of work. On the one side to talk to the market, but also to negotiate with our suppliers that the increase on the procurement side stays in certain limits. And with this, we were able to secure our contribution margin.
7.) Excellent global cooperation: grow the strengths, reduce the weaknesses
On top of this - and closely connected with the corona effects, which basically prevented everybody from traveling - we gained an excellent collaboration across the world. 100 KSB companies all around the world aligned an working via Skype and Microsoft teams, supporting those, who - for whatever reason - had a weak phase in the economic development and pushing those who are really making the profit and to make those even stronger.
8.) Luck and hard work
And last not least. And this is also normal, but absolutely necessary - a bit of luck and a lot of hard work from all our 15,700 employees. This is how the success story happened. And with these very short explanations, I think Matthias, now it's your turn to put a little bit of meat to the bone and deep dive into the economic figures of the first half year.”

Später haben Sie dann noch deutlich gemacht, dass auch das Segment Armarturen wieder in die Gewinnzone geführt werden soll:

Dr. Matthias Schmitz:
„What we have in mind is to restructure the valve business, that it comes to a certain ROS quality [=EBT-Margin] in the next two to three years. Therefore, we have worked out a plan. And for the whole of the business, it should be a meaningful single digit ROS number - Stephan, what do you think is the number? About 5 to 6%? - which we have in mind in a closer time frame.
Dr. Stephan Timmermann:
Latest next year, I hope we will get there this year, but latest next year.

An anderen stellen im Call führen sie das eine oder andere weiter aus. Wie gesagt, es lohnt sich, den Call anzuhören.

>> Die Dividendenhöhe ist übrigens irrelevant für die Rendite einer Aktienanlage.
Ich wäre Dir dankbar, wenn Du diesen Gedankengang erklären würdest. Ich kann diese Aussage nämlich nicht nachvollziehen.

>> es gibt aber auch Beispiele mit einer ähnlichen Kontruktion (z.B. Novo Nordisk und seiner Stiftung als
>> Hauptktionär), die durchaus an der Börse reüssieren (und wie!);
Das hat infomi Recht. Fresenius hat neben der Stiftung sogar noch die gleiche Rechtsform wie KSB und war auch Jahrzehnte lang erfolgreich. Und auch jetzt schrecken die nicht vor einem erheblichen Konzernumbau zurück, um Werte zu heben. Insofern kann man nicht pauschal damit argumentieren, dass die Konstruktion aktionärsfeindlich ist. Wie immer gibt es solche und solche.

Hast du Anhaltspunkte dafür, dass sich das Unternehmen nicht gerade wirklich vorwärts entwickelt, sondern nur wieder einmal in eine kleinen Konjunktur mit nach oben schwimmt? Ich habe das Gefühl, dass sich da gerade wirklich etwas tut und alte Strukturen aufgebrochen werden unter dem neuen Vorstand. Auch mit Rückendeckung der Stiftung. Kann mich aber natürlich auch irren, verfolge KSB erst 20 Jahre.

Das Konzernergebnis nach Minderheiten bzw. das EPS eines einzelnen GJ zu schätzen ist schwierig, weil die Minderheitenanteile und die Steuerquote aufgrund der komplexen Konzernstruktur sehr unsicher sind. EBT bzw. EBIT sind schon einfacher.

Aus historischer Sicht ist es typisch, dass die EBT- bzw. EBIT-Marge in H2 grob gut 200 BP über H1 liegt. Typisch bedeutet natürlich nicht, dass es regelmäßig ist.

Ungeachtet möglicher optimistischer Stimmung im Vorstand sollte man sich darüber im Klaren sein, dass KSB "very old economy" ist. KSB existiert mit dem heutigen Geschäftsmodell seit über 150 Jahren. Bereinigt um Preis-, Währungs- und Konsolidierungseffekte wächst hier fast nichts. Das Geschäft ist aufgrund der Austauschzyklen von Pumpen im Vergleich mit anderen Maschinenbauern aber relativ stabil.

Alle paar Jahr läuft KSB durch einen Makrozyklus, der die Marge steigen lässt. Dem folgt dann die Börse mit dem Glauben, dass die operative Marge wegen x-beliebiger Gründe nachhaltig auf ein höheres Niveau steigt.

Am besten kauft man diese Aktie, sofern man sie denn überhaupt halten möchte, nachdem sich der Kurs etwa halbiert hat, um sie dann einige oder wenige Jahre später zum Doppelten wieder zu verkaufen. Die Fundamentalanalyse kann man hier darauf beschränken, die grundlegenden Bilanzrelationen zu prüfen und das Schätzen von Ergebnissen etc. kann man sich an den Hut stecken.

Das schlaue Dahergerede kann ich mir deshalb leisten, weil ich KSB grob 30 Jahre auf dem Zettel habe, zeitweise sogar investiert war und mittlerweile nur noch aus reiner Nostalgie immer mal wieder reinschaue.

KSB hat letzte Woche Donnerstag erstmals einen Earnings Call abgehalten, in dem das Management sehr bullish war. Sie wollen die Aufzeichnung des Calls auch noch auf ihre Homepage stellen. Es lohnt sich auf jeden Fall den Call anzuhören. Allerdings kann ich die Aufzeichnung bisher nicht auf der Homepage finden.

Ich fand u.a. die folgende Aussage in dem Call bemerkenswert:

“If you take the EBIT of the first half 2023 and double it by two, then it's obvious, why we have increased the outlook. … you know, the first half year might be strong, but the second-half year is even stronger.”

Im 1HJ 2023 haben sie 35 Euro je Aktie verdient. Eine Verdopplung bedeutet, dass man mit mindestens 70 Euro Gewinn je Aktie rechnen kann. Dazu noch der Hinweis, dass das zweite Halbjahr stärker wird, als das erste Halbjahr. Wenn man sich die vergangenen Jahre ansieht, dann erkennt man, dass das zweite Halbjahr üblicherweise mehr als doppelt soviel Gewinn macht, wie das erste Halbjahr (siehe unten). Also eigentlich müssten es in diesem Jahr eher 90 Euro Gewinn je Aktie oder noch mehr werden.

Ich glaube, der Markt rechnet nicht mit so viel. Börsengeflüster schätzt den Gewinn je Aktie für 2023 auf 74 Euro, Börse Online auf 73 Euro, der Aktionär sogar nur 61,37 Euro und die Analystenschätzungen liegen laut Tikr bei 61,80 Euro.

Was meint Ihr?

Halbjahr......Gewinn......Um wieviel % liegt das
....................je Aktie......2HJ über dem 1HJ
1HJ 2016........5,24 €
2HJ 2016......13,44 €.........156%
1HJ 2017......14,59 €
2HJ 2017........6,51 €.........-55%
1HJ 2018......-2,29 €
2HJ 2018........8,55 €........>100%
1HJ 2019........7,39 €
2HJ 2019......17,08 €.........131%
1HJ 2020.....-18,59 €
2HJ 2020......13,22 €........>100%
1HJ 2021......15,33 €
2HJ 2021......38,01 €.........148%
1HJ 2022......21,84 €
2HJ 2022......37,21 €..........70%
1HJ 2023......35,30 €
2HJ 2023e....53,00 €..........50%
e = Schätzung